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<\/figure>\n\n\n\n\nAplica\u00e7\u00e3o da analogia do p\u00eandulo<\/p>\n\n\n\n
Imperfeita como as analogias costumam ser, essa carrega algumas diferen\u00e7as importantes. A primeira \u00e9 que o movimento pendular do mercado n\u00e3o \u00e9 regular e calcul\u00e1vel como o do p\u00eandulo f\u00edsico. N\u00e3o \u00e9 poss\u00edvel saber at\u00e9 onde o mercado ir\u00e1 e quando vai reverter seu movimento. A segunda \u00e9 que o mercado n\u00e3o se movimenta na mesma dire\u00e7\u00e3o at\u00e9 atingir seus pontos extremos. H\u00e1 uma s\u00e9rie de revers\u00f5es de curto prazo, sem que haja um m\u00e9todo consistente para diferenciar as revers\u00f5es breves daquelas que se revelar\u00e3o como pontos de inflex\u00e3o de tend\u00eancias de longo prazo. Uma analogia mais precisa seria a de um p\u00eandulo feito com uma bola de isopor e exposto a ventos soprando ora numa dire\u00e7\u00e3o, ora noutra, sem seguir qualquer padr\u00e3o previs\u00edvel.<\/p>\n\n\n\n
Apesar dessa componente aleat\u00f3ria frustrar o eterno desejo dos investidores de prever o futuro dos pre\u00e7os nos mercados, h\u00e1 duas conclus\u00f5es de utilidade pr\u00e1tica que podemos derivar dessa analogia. A primeira \u00e9 a consci\u00eancia de que, cedo ou tarde, o mercado reverter\u00e1 a dire\u00e7\u00e3o de seu movimento para passar novamente por seu ponto de equil\u00edbrio. A segunda \u00e9 que, conhecendo os sintomas que se tornam vis\u00edveis nos extremos do movimento pendular do mercado, \u00e9 poss\u00edvel estimar, com certa confian\u00e7a, se ele est\u00e1 \u00e0 esquerda ou \u00e0 direita das 6h. Mesmo que essa informa\u00e7\u00e3o seja imprecisa, pois n\u00e3o \u00e9 poss\u00edvel saber se o p\u00eandulo est\u00e1 \u00e0s 3h ou \u00e0s 4h, ela \u00e9 \u00fatil por indicar qual \u00e9 a dire\u00e7\u00e3o que h\u00e1 maior probabilidade do mercado se mover no longo prazo. Se est\u00e1 pro lado das 9h, a maior chance \u00e9 que volte a subir e, se est\u00e1 mais pr\u00f3ximo das 3h, \u00e9 mais prov\u00e1vel que volte a cair.<\/p>\n\n\n\n
Uma vez que a causa do movimento pendular \u00e9 a psicologia humana e \u00e9 \u00fatil identificar os sintomas que indicam em qual zona est\u00e1 a posi\u00e7\u00e3o atual do p\u00eandulo, o pr\u00f3ximo passo \u00e9 mapearmos como a psicologia de um investidor t\u00edpico evolui ao longo das fases do movimento.<\/p>\n\n\n\n
Do extremo negativo ao ponto de equil\u00edbrio<\/p>\n\n\n\n
As marcas dessa fase s\u00e3o a predomin\u00e2ncia do medo de perder dinheiro, o ceticismo diante das boas novidades e credulidade diante das ruins, levando a uma avers\u00e3o a investimentos que carreguem algum risco. Com isso, os pre\u00e7os das a\u00e7\u00f5es despencam e as narrativas pessimistas ganham espa\u00e7o nas declara\u00e7\u00f5es p\u00fablicas. Cada queda adicional \u00e9 mais um refor\u00e7o de que os pessimistas est\u00e3o certos e quem permanece investido \u00e9 rotulado como ing\u00eanuo por n\u00e3o enxergar a clara tend\u00eancia negativa.<\/p>\n\n\n\n
O fator psicol\u00f3gico presente nessa fase n\u00e3o \u00e9 apenas o medo de ter preju\u00edzos, mas tamb\u00e9m o medo de ir contra o que \u201ctodo mundo est\u00e1 vendo\u201d, errar sozinho e sofrer o tormento de ter cometido um erro \u201ct\u00e3o \u00f3bvio\u201d. A maior parte das pessoas prefere seguir a tend\u00eancia predominante, sob o conforto psicol\u00f3gico de que errar com o restante do mercado \u00e9 um \u201cerro honesto\u201d, que sempre acaba justificado por algo t\u00e3o imprevis\u00edvel que ningu\u00e9m foi capaz de prever, enquanto errar sozinho seria uma tolice, uma falha inaceit\u00e1vel que ningu\u00e9m mais cometeu.<\/p>\n\n\n\n
Essa mar\u00e9 de pessimismo s\u00f3 \u00e9 invertida quando os pre\u00e7os atingem patamares t\u00e3o baixos que a assimetria entre retorno potencial e risco come\u00e7a a chamar a aten\u00e7\u00e3o e injetar confian\u00e7a nos investidores mais racionais. O medo de errar sozinho \u00e9 substitu\u00eddo pela esperan\u00e7a de acertar sozinho, que carregaria n\u00e3o s\u00f3 os louros de ter visto o que ningu\u00e9m mais foi capaz quanto lucros vultuosos. Ent\u00e3o, alguns desses investidores entram na discuss\u00e3o p\u00fablica como desafiantes das teses pessimistas, defendendo que o mercado foi longe demais e a tend\u00eancia se inverter\u00e1.<\/p>\n\n\n\n
Como teses exageradas para qualquer dire\u00e7\u00e3o tendem a n\u00e3o se concretizar, quando o sentimento de mercado est\u00e1 em um extremo a passagem do tempo beneficia quem vai contra a opini\u00e3o comum. \u00c0 medida que as cat\u00e1strofes profetizadas pelos pessimistas mais entusiastas n\u00e3o acontecem e a economia apresenta resultados melhores do que o esperado, por vezes devido ao simples efeito de revers\u00e3o aos resultados m\u00e9dios hist\u00f3ricos, mais investidores come\u00e7am a mudar de opini\u00e3o e voltar a investir em renda vari\u00e1vel, fazendo com que os pre\u00e7os voltem a subir.<\/p>\n\n\n\n
Tendo como ponto de partida os pre\u00e7os subvalorizados da posi\u00e7\u00e3o \u00e0s 9h, as an\u00e1lises racionais t\u00eam espa\u00e7o para justificar uma tend\u00eancia de alta por certo tempo, at\u00e9 que seja atingido o ponto de equil\u00edbrio \u00e0s 6h. Durante esse movimento, os otimistas ganham espa\u00e7o na m\u00eddia e passam a ser os novos formadores de opini\u00e3o, imbu\u00eddos de credibilidade pela recente tend\u00eancia de alta de pre\u00e7os.<\/p>\n\n\n\n
Do ponto de equil\u00edbrio ao extremo positivo<\/p>\n\n\n\n
Da mesma forma que o p\u00eandulo f\u00edsico atinge sua velocidade m\u00e1xima quando passa pelas 6h, o mercado chega nesse ponto a pleno vapor e o ultrapassa sem dificuldade. Por mais que tenha sido a racionalidade a for\u00e7a causadora da revers\u00e3o do movimento de baixa, poucos investidores comprados em bolsa v\u00e3o se manter fi\u00e9is a ela e inverter seu discurso otimista a partir do momento que suas a\u00e7\u00f5es ultrapassarem os valores justos calculados na \u00e9poca do extremo negativo. Seus interesses financeiros s\u00e3o que os pre\u00e7os continuem subindo, ent\u00e3o \u00e9 nessa dire\u00e7\u00e3o que suas manifesta\u00e7\u00f5es p\u00fablicas apontar\u00e3o.<\/p>\n\n\n\n
Mesmo para os que quisessem alertar o mercado de que o ponto de equil\u00edbrio foi ultrapassado, o discurso racional ainda \u00e9 fraco demais para interromper a tend\u00eancia de alta. Avaliar ativos de renda vari\u00e1vel \u00e9 uma ci\u00eancia imprecisa, em que margens de erro da ordem de 20% s\u00e3o comuns. Assim, dizer que os mercados est\u00e3o levemente sobrevalorizados \u00e9 interpretado como uma mera opini\u00e3o baseada em ceticismo injustificado, em um momento em que o ambiente econ\u00f4mico est\u00e1 favor\u00e1vel e o humor de mercado \u00e9 positivo.<\/p>\n\n\n\n
Durante o movimento pendular em dire\u00e7\u00e3o \u00e0s 9h, os investidores j\u00e1 comprados s\u00e3o estimulados a continuar otimistas pela gan\u00e2ncia de continuar ganhando dinheiro, enquanto os investidores que ainda est\u00e3o fora da bolsa sofrem a influ\u00eancia de dois sentimentos que se refor\u00e7am: a inveja daqueles que investiram antes (e ganharam mais dinheiro) e o medo de continuar fora e n\u00e3o ganhar dinheiro junto com a maioria do mercado. Novamente, \u00e9 o medo de errar sozinho e n\u00e3o aproveitar a oportunidade \u201c\u00f3bvia\u201d que todos est\u00e3o aproveitando, se expondo ao rid\u00edculo.<\/p>\n\n\n\n
\u00c0 medida que os investidores que estavam fora da bolsa cedem a esses sentimentos e decidem comprar, criam uma demanda adicional que estimula a continuidade do movimento de alta. Apesar de n\u00e3o ser mais t\u00e3o \u00f3bvio, do ponto de vista racional, que as a\u00e7\u00f5es est\u00e3o desvalorizadas, elas precisam subir para que os novos compradores ganhem dinheiro, ent\u00e3o eles tamb\u00e9m passam a defender que ainda h\u00e1 muito espa\u00e7o para uma alta de pre\u00e7os. Aos poucos, a preocupa\u00e7\u00e3o com o risco ao qual neg\u00f3cios est\u00e3o naturalmente sujeitos vai se diluindo.<\/p>\n\n\n\n
No extremo positivo, \u00e0s 3h, os riscos s\u00e3o menosprezados e o retorno exigido para aceit\u00e1-los se torna irrazo\u00e1vel. As proje\u00e7\u00f5es de resultados de longo prazo passam a considerar cen\u00e1rios em que nenhum evento negativo surge no futuro. V\u00e1rias empresas concorrentes projetam crescimentos agressivos que s\u00f3 poderiam se concretizar conquistando market share das demais e, mesmo assim, continuam com o respaldo de acionistas confiantes e dispostos a pagar valuations elevados por suas a\u00e7\u00f5es, menosprezando a dificuldade da competi\u00e7\u00e3o. Assim surgem v\u00e1rios \u201cunic\u00f3rnios\u201d, alguns deles atingindo valuations bilion\u00e1rios sem nunca terem gerado lucro em sua exist\u00eancia, sustentados puramente pelo otimismo e pela f\u00e9 de seus investidores.<\/p>\n\n\n\n
O novo patamar de pre\u00e7os est\u00e1 fadado a ser insustent\u00e1vel. A passagem do tempo aos poucos vai desmascarando as teses otimistas demais, com resultados de empresas frustrando as expectativas do mercado e investidores propensos a tomar risco demais, que costumam ocupar os holofotes enquanto dura a tend\u00eancia de alta, sofrendo grandes perdas. Assim, cada vez mais investidores migram para o lado dos c\u00e9ticos e vendem suas a\u00e7\u00f5es, iniciando uma nova tend\u00eancia de baixa.<\/p>\n\n\n\n
Gestores, assessores e investidores individuais<\/p>\n\n\n\n
Essa trajet\u00f3ria psicol\u00f3gica considera um investidor solit\u00e1rio, que olha apenas para seu portf\u00f3lio, para os dados econ\u00f4micos e opera diretamente no mercado, mas h\u00e1 um grau de complexidade extra no mundo real. Uma fra\u00e7\u00e3o pequena dos investidores individuais compra e vende a\u00e7\u00f5es diretamente no mercado. A maior parte deles \u00e9 atendida por assessores de corretoras ou de escrit\u00f3rios de wealth management, que selecionam gestores de fundos que, esses sim, operam diretamente na bolsa.<\/p>\n\n\n\n
Esses profissionais do mercado financeiro est\u00e3o sob condi\u00e7\u00f5es um pouco diferentes quando comparados aos investidores individuais. Enquanto estes \u00faltimos podem operar sob sigilo e digerir sozinhos o amargor de eventuais perdas, gestores e assessores profissionais t\u00eam suas opini\u00f5es ou seus portf\u00f3lios abertos ao escrut\u00ednio p\u00fablico e dependem de sua reputa\u00e7\u00e3o para manter uma boa trajet\u00f3ria de carreira, ent\u00e3o o receio de ir contra a corrente e errar sozinho \u00e9 especialmente preocupante, pois os exp\u00f5e aos riscos de ridiculariza\u00e7\u00e3o por seus pares, ataques por seus concorrentes e perda de clientes que passem a duvidar de sua compet\u00eancia ap\u00f3s os erros. Acertar o momento da revers\u00e3o de tend\u00eancia tamb\u00e9m \u00e9 um tema mais sens\u00edvel para os profissionais. Se eles agirem cedo demais e pegarem a contram\u00e3o do mercado por muito tempo, podem perder seus clientes antes que o tempo os prove corretos e recuper\u00e1-los est\u00e1 longe de ser f\u00e1cil. Isso intensifica ainda mais a probabilidade do mercado se distanciar bastante do ponto de equil\u00edbrio, uma vez que v\u00e1rios investidores profissionais hesitar\u00e3o antes de assumirem a vanguarda na invers\u00e3o da tend\u00eancia.<\/p>\n\n\n\n
O que os investidores individuais podem fazer<\/p>\n\n\n\n
Os investidores individuais s\u00e3o os donos do dinheiro e, assim, tem a palavra final sobre onde seu capital ser\u00e1 alocado. Mesmo que n\u00e3o operem diretamente em bolsa, decidem se querem ter seu capital aplicado em a\u00e7\u00f5es atrav\u00e9s da escolha de investir em fundos de a\u00e7\u00f5es ou em outros tipos de fundos. Os investidores que contratam wealth managers teoricamente delegam essa tarefa de escolher classes de ativos e fundos para seus assessores, mas nem todos d\u00e3o a eles total liberdade. Quando um cliente expressa sua opini\u00e3o sobre o que deve ser feito, o assessor tem que escolher entre a aud\u00e1cia de contrari\u00e1-lo, sob risco de perder o cliente se errar em sua recomenda\u00e7\u00e3o, ou apenas seguir a opini\u00e3o manifestada, sob a prote\u00e7\u00e3o de justificar que fez apenas o que o pr\u00f3prio cliente pediu. Com os incentivos desenhados desta forma, \u00e9 dif\u00edcil julgar aqueles que optam pelo caminho mais seguro para suas pr\u00f3prias carreiras.<\/p>\n\n\n\n
Em \u00faltima inst\u00e2ncia, o investidor individual continua respons\u00e1vel por decis\u00f5es importantes. Uma alternativa \u00e9 eleger pessoas de sua confian\u00e7a e realmente deixa-las livres para desenhar suas estrat\u00e9gias de investimentos, ato que exigir\u00e1 a temperan\u00e7a para tolerar erros de tempos em tempos, j\u00e1 que nenhum investidor ser\u00e1 infal\u00edvel. Outra possibilidade \u00e9 interagir com seus assessores e continuar participando das decis\u00f5es, mas com o cuidado para n\u00e3o os acuar, sob o risco de padecer do mesmo mal do chefe que privilegia funcion\u00e1rios que sempre concordam com suas pr\u00f3prias opini\u00f5es e termina cercado de bajuladores sem iniciativa alguma.<\/p>\n\n\n\n
Outro cuidado \u00e9 rastrear de onde vieram suas pr\u00f3prias opini\u00f5es sobre o mercado. As teses que ganham maior popularidade costumam ser bastante elegantes e, por isso, \u00e9 comum consider\u00e1-las insights de mercado, mas um insight s\u00f3 tem valor antes de ser amplamente conhecido pelo p\u00fablico, como refor\u00e7a o ditado \u201co que os s\u00e1bios fazem no in\u00edcio, os tolos fazem no fim\u201d. Se sua opini\u00e3o foi formada a partir de not\u00edcias veiculadas na grande m\u00eddia e a maior parte das pessoas com quem voc\u00ea conversa concorda com ela, voc\u00ea est\u00e1 alinhado com a tend\u00eancia predominante do mercado e a opini\u00e3o n\u00e3o \u00e9 um insight.<\/p>\n\n\n\n
Vale ressaltar que nem sempre o melhor a se fazer \u00e9 ir contra a tend\u00eancia geral. Isso depende da posi\u00e7\u00e3o na qual o p\u00eandulo est\u00e1 agora. Entre 9h e 6h, enquanto a alta \u00e9 a dire\u00e7\u00e3o racional em que o mercado deveria estar se movendo, seguir a tend\u00eancia \u00e9 a melhor estrat\u00e9gia. A rela\u00e7\u00e3o de risco e retorno se torna desfavor\u00e1vel na zona entre 6h e 3h, em que continuar seguindo a tend\u00eancia de alta carrega o risco de estar comprado quando o movimento se inverter e sofrer as perdas da revers\u00e3o.<\/p>\n\n\n\n
Onde estamos hoje<\/p>\n\n\n\n
Eliminar as alternativas erradas \u00e9 sempre um bom m\u00e9todo para facilitar o diagn\u00f3stico. Hoje claramente n\u00e3o estamos no extremo positivo do mercado de a\u00e7\u00f5es. Os temas da moda s\u00e3o renda fixa e investimentos no exterior, este \u00faltimo impulsionado por um esfor\u00e7o comercial grande de algumas corretoras que recentemente lan\u00e7aram a possiblidade de investidores brasileiros abrirem contas para investir nos Estados Unidos. A dire\u00e7\u00e3o do mercado tamb\u00e9m \u00e9 claramente no sentido das 3h para as 9h (de queda), s\u00f3 resta saber se estamos antes ou depois das 6h, o ponto de equil\u00edbrio onde os valuations estariam pr\u00f3ximos de seus valores justos.<\/p>\n\n\n\n
A melhor abordagem para responder essa quest\u00e3o \u00e9 t\u00e9cnica: avaliar diversas empresas e comparar nossas pr\u00f3prias estimativas de valor justo com os pre\u00e7os de mercado. No entanto, essa abordagem \u00e9 pouco pr\u00e1tica para investidores individuais, pela extens\u00e3o do trabalho envolvido nessas avalia\u00e7\u00f5es. O mesmo conceito poderia ser aplicado comparando os m\u00faltiplos de valuation atuais com suas m\u00e9dias hist\u00f3ricas, mas as conclus\u00f5es desse m\u00e9todo simplificado devem ser tomadas com bastante cuidado, pois m\u00faltiplos podem variar bruscamente em determinadas situa\u00e7\u00f5es.<\/p>\n\n\n\n
Uma segunda abordagem para colher ind\u00edcios de onde estamos \u00e9 avaliar o estado psicol\u00f3gico da maioria dos investidores. Nos \u00faltimos 2 meses, o que temos notado \u00e9 uma avers\u00e3o grande \u00e0 renda vari\u00e1vel. Ouvimos de v\u00e1rios investidores, inclusive assessores profissionais, que n\u00e3o vale a pena dedicar tempo avaliando oportunidades de investimento em a\u00e7\u00f5es neste momento, pois o atual retorno da renda fixa j\u00e1 \u00e9 suficiente. Esse pessimismo a priori com a\u00e7\u00f5es, sem julgar o m\u00e9rito de oportunidades espec\u00edficas, \u00e9 caracter\u00edstico dos extremos negativos do movimento pendular.<\/p>\n\n\n\n
A abordagem t\u00e9cnica aponta para a mesma conclus\u00e3o. V\u00e1rias das empresas que analisamos est\u00e3o com pre\u00e7os de mercado substancialmente abaixo do que estimamos ser seu valor justo. Infelizmente, n\u00e3o \u00e9 poss\u00edvel saber se o p\u00eandulo est\u00e1 j\u00e1 muito pr\u00f3ximo das 9h ou se ainda passando pelas 8h, mas parece seguro afirmar que j\u00e1 passamos das 6h.<\/p>\n\n\n\n
\u201cCompre ao som dos canh\u00f5es, venda ao som das trombetas.\u201d<\/p>\n\n\n\n
– Nathan Rotschild<\/p>\n\n\n\n